Авторы: 147 А Б В Г Д Е З И Й К Л М Н О П Р С Т У Ф Х Ц Ч Ш Щ Э Ю Я

Книги:  180 А Б В Г Д Е З И Й К Л М Н О П Р С Т У Ф Х Ц Ч Ш Щ Э Ю Я


загрузка...

4.5. Новации корпоративного управления: нестабильный спрос

Движущими силами современной реформы корпоративного законода_

тельства, охватившей многие страны мира, объективно являются интерна_

ционализация и конкуренция, быстрый рост числа акционеров и изменения в

их структуре, появление новых отраслей, развитие финансовых рынков и но_

вых технологий. При этом на уровне реформы законодательства о компаниях

доминирующие подходы заметно различаются и зависят от социального ста_

туса авторов: реформа советов директоров (традиционная англосаксонская

доктрина), усиление роли частных и институциональных акционеров (как от_

вет на глобализацию рынков и современные технологии), разработка законов

и правил для «групп компаний» (прежде всего со стороны судей и регулято_

ров ряда стран континентальной Европы), сотрудничество с наемными ра_

ботниками «на заводе и в совете директоров», защита прав акционеров и ин_

весторов как абсолютный приоритет в интересах экономического роста и

преобразований, главенство рынка над негибкими национальными законами

и доктринами (представители современной экономической теории)59.

Все в большей степени влияют на традиционное законодательство раз_

личные национальные и международные кодексы корпоративного управле_

ния, появившиеся в 1990_е – начале 2000_х годов60. Скандалы, связанные с

Enron, рядом других крупных компаний, инвестиционных банков и аудитор_

ских фирм США, Германии, Франции, Италии, Швеции, Японии, Южной Кореи

и ряда других стран, придали новый импульс дискуссии о реформе корпора_

тивного управления уже к середине первого десятилетия нового века. Значи_

мость проблемы подчеркивается тем, что вопросы реформы корпоративного

управления вышли за национальные рамки и стали предметом внимания

ОЭСР (Принципы корпоративного управления, 1999 г., с редакцией 2003 г.),

ЕС (создание группы экспертов по реформе законодательства о компаниях в

2001 г., разработка Плана действий 2003 г.), встреч «большой восьмерки» по_

сле 2000 г.

Для России, как и для других переходных экономик, характерна опреде_

ленная эволюция как объективных экономико_правовых особенностей, так и

восприятия данного института различными заинтересованными субъектами61.

59 Hopt K. Modern Company Law Problems: A European Perspective // Company Law Reform in

OECD Countries. A Comparative Outlook of Current Trends. Stockholm, Sweden, 7–8 December

2000.

60 Gregory H.J. The globalization of corporate governance. Weil, Gotshal and Manges LLP, 2001;

Gregory H.J. Comparative Matrix of Corporate Governance Codes Relevant to the European Union

and its Member States. Weil Gotshal and Manges LLP, 2002.

61 К настоящему времени в России и за рубежом существует столь обширная литература по

данной тематике, что любые отсылки были бы неполны. См., например: Долгопятова Т.Г.,

ред., Российская промышленность: институциональное развитие. М., 2002; Кодекс корпора_

тивного поведения. Корпоративное поведение в России. М., Экономика, 2003; Радыгин А.,

Энтов Р. и др. Экономико_правовые факторы и ограничения в становлении моделей корпора_

Иностранные институциональные инвесторы в России 1990_х годов (как

институциональные инвесторы в США 1980_х годов) являлись, по сути, един_

ственным источником генерации интереса к данной тематике. После 2000 г.

они со всей очевидностью уступили пальму первенства крупнейшим россий_

ским компаниям (прошедшим в свое время приватизацию или вновь создан_

ным), однако именно их активность прошлого десятилетия привела к появле_

нию сегодня весьма разветвленной инфраструктуры в области

корпоративного управления: подразделений в международных финансовых и

иных организациях, рейтинговых агентств, ассоциаций по защите прав инве_

сторов и т.д. Несмотря на определенный спад в сфере корпоративных ини_

циатив со стороны российского бизнеса в 2004–2005 гг., данная инфраструк_

тура уже живет самостоятельной жизнью, «подпитывая» многочисленные

исследовательские центры, юридические и консалтинговые компании.

Для органов государственной власти характерным является либо кос_

венное торможение положительных изменений на уровне компаний («нега_

тивные сигналы» для инвестиционного климата в целом, типичные для сере_

дины наступившего десятилетия), либо хроническое отставание при решении

назревших проблем непосредственно в сфере корпоративного управления

(например, практически все поправки в Закон «Об акционерных обществах»,

внесенные после 2000 г., арбитражно_процессуальные новации и др.). Ны_

нешний опыт продемонстрировал также весьма сильную зависимость уровня

активности государства в данной сфере от интересов конкретных персона_

лий. При этом тематика корпоративного управления сохраняет свое значение

как один из весьма ограниченного числа способов демонстрации активности

правительства в сфере институциональных реформ.

Определенная эволюция характерна для специальных (академических)

исследований в данной сфере. Первые работы по корпоративному управле_

нию в странах с переходной экономикой закономерно стали выходить по ме_

ре завершения наиболее масштабных приватизационных программ. Преиму_

щественно речь шла о корпоративном управлении как существенном, но в то

же время не ключевом компоненте реформы предприятий, причем преиму_

щественно в общеобразовательном ключе. В конце 1990_х – начале 2000_х

годов акценты несколько сместились: под действием целого ряда факторов

эта тематика оказывается в списке приоритетных задач дальнейших реформ

в переходной экономике. Одновременно приходит осознание того, что на_

циональные модели, так или иначе формирующиеся в различных странах

(причем не только переходных), весьма далеки от совершенства даже в том

случае, если приватизационные модели в свое время подавались как эталон_

ные.

тивного управления. М., ИЭПП, 2004; Экономика переходного периода. Очерки экономиче_

ской политики посткоммунистической России 1998–2002. М., Дело, 2003 гл. 12–13, С. 441–

522; Radygin A., Shmeleva N. Main Corporate Governance Mechanisms and Their Specific Features

in Russia // The Economics of Russian Transition. Ed. by Y.Gaidar. Foreword by S.Fischer. The MIT

Press, Cambridge, Massachusetts, 2003, Ch.15, pp. 461–510.

К середине нового десятилетия от общих постановочных задач дискус_

сия постепенно переходит в сферу идентификации наиболее одиозных «про_

валов» и решения конкретных проблем. Появилось значительное число ис_

следований эмпирического характера, изучающих практику внедрения норм

и стандартов корпоративного управления, взаимосвязи корпоративного

управления и тех или иных преобразований на уровне предприятий62. Вместе

с тем круг проблем, описываемых в терминах корпоративного управления,

остается по_прежнему гипертрофированно широким. Более того, в послед_

ние годы вышел целый ряд монографий и статей, включающих в свое назва_

ние термин «корпоративное управление», но не имеющих к этому вопросу ни_

какого отношения. Часто понятие «корпоративное управление» подменяется

тематикой корпоративного менеджмента, корпоративного права или реструк_

туризации компаний, в том числе в отдельных отраслях экономики. Напротив,

целый ряд весьма актуальных, но сугубо специальных вопросов во многом ос_

тается за рамками академических исследований.

Подлинный сдвиг в данной области произошел лишь в начале 2000_х го_

дов, когда вопросы корпоративного управления стали представлять интерес

для крупнейших российских компаний (корпоративных групп). Продолжаю_

щиеся процессы концентрации акционерного капитала, объединения пред_

приятий и реорганизации уже созданных бизнес_групп (холдингов), внутри_ и

межотраслевая экспансия, обеспечение доступа к действительно внешним

источникам финансирования за рубежом стали главными тенденциями ин_

ституционального развития корпоративного сектора России в 2000_х годах.

В первой половине нынешнего десятилетия целый ряд крупнейших ком_

паний («ЮКОС», «ЛУКОЙЛ», «Вимм_Билль_Данн», АФК «Система», «Нориль_

ский Никель», Магнитогорский металлургический комбинат, «СУАЛ») раскрыл

информацию о своих бенефициарных собственниках. Увеличилась доля неза_

висимых директоров в советах российских компаний, в число которых вошли

представители зарубежных деловых кругов. «ЮКОС» стал первой российской

компанией, в совете директоров которой независимые директора составили

большинство, а ОАО «Объединенные машиностроительные заводы» – первой

российской компанией, в совете директоров которой большинство составили

независимые директора – иностранцы. Некоторые российские компании вы_

платили значительные дивиденды своим акционерам (хотя типичные в 2002–

2005 гг. для некоторых компаний миллиардные дивиденды никак не связаны с

улучшением корпоративной практики). «ЛУКОЙЛ» стал первой российской

компанией, опубликовавшей положение о своей дивидендной политике, «Но_

рильский Никель» первым публично раскрыл размер вознаграждения каждого

62 В частности, наиболее емкие эмпирические исследования по России в 2000–2004 гг. про_

водили Бюро экономического анализа (БЭА), Российский институт директоров (РИД), Инсти_

тут экономики переходного периода (ИЭПП), Российский экономический барометр (РЭБ),

Международная финансовая корпорация (IFC), Высшая школа экономики (ГУ_ВШЭ), Всемир_

ный банк, Центр экономических и финансовых исследований и разработок (CEFIR) и некото_

рые другие организации.

члена совета индивидуально, РАО «ЕЭС» первым внедрило правила сделок с

акциями компании, участниками которых являются ее высшие менеджеры и

члены совета директоров63.

Практика наступившего века внесла существенный нюанс и в систему

принятия решений. Так, в 1990_х – начале 2000 годов принятие ключевых ре_

шений происходило по «партнерскому» принципу: исключительно в кругу

фактических партнеров, полностью контролирующих бизнес_группы без ог_

лядки на миноритариев. Появление в некоторых крупнейших компаниях дей_

ствительно внешних акционеров (аутсайдеров), как правило иностранных, с

пакетом акций от 3–4 % создает объективные условия для возникновения

иного механизма принятия стратегических решений – действительно корпо_

ративного, так как соответствующие решения должны приниматься с учетом

мнения таких аутсайдеров. Очевидно при этом, что их появление в группе

инициируется самими партнерами, а не является наследством массовой

приватизации или промежуточным результатом корпоративного захвата. В

определенном смысле можно говорить о появлении нового типа аутсайдеров

в системе российского корпоративного управления. В более широкой поста_

новке можно, по всей видимости, говорить о наметившейся в ряде крупней_

ших компаний (групп) тенденции к переходу от «олигархических» к «публич_

ным» корпоративным принципам64.

В этой ситуации можно было бы прогнозировать дальнейший рост ре_

ального спроса на новации в сфере корпоративного управления, однако вос_

приятие компаниями новаций в сфере корпоративного управления имеет

свои объективные ограничения.

Во_первых, достаточно очевидно, что формирующаяся структура круп_

нейших корпоративных групп (в том числе степень их прозрачности) и пре_

следуемые в рамках программ реструктуризации цели в значительной степе_

ни обусловлены конкретным этапом развития предприятия (группы

предприятий). При этом развитие стандартов корпоративного управления

прямо связано с той или иной реорганизационной и долгосрочной стратегией

компаний. Особенности последней, как показывает опыт после 2000 г., обу_

63 См., например: Голикова В., Бурмистрова М. Обзор тенденций в области корпоративного

управления в России. Круглый стол «Корпоративное управление в России» (ОЭСР), Москва,

2–3 октября 2003 г.

64 Этот относительно новый процесс пока характерен по меньшей мере для 1/3 из 20 круп_

нейших добывающих компаний России (без участия государства). Суть его состоит в посте_

пенном расширении акционерной базы посредством продажи части акций крупнейшими ак_

ционерами («партнерами», «олигархами») на открытом рынке. Мотивы крупнейших

акционеров разнообразны, но часто весьма далеки от привлечения инвестиций: легализация

остающихся под контролем (в собственности) долей, двойной финансовый эффект от прода_

жи части акций – прямая выручка от размещения и компенсация в денежном выражении за

счет значительного увеличения капитализации, повышение прозрачности доходной части

бюджета компаний (относительно рискованное осуществление «серых» и иных схем оптими_

зации становится бессмысленным при возрастании числа «чужих» акционеров, которые, са_

ми не неся никакого риска, могут претендовать на дополнительные бенефиции).

словлены также представлениями владельцев групп об особенностях их меж_

дународной экспансии в ближайшие годы.

Во_вторых, необходимо указать на явный количественный разрыв между

компаниями – «адептами» новаций корпоративного управления и теми, кто

слабо представляет себе данную тематику. В начале 2000_х годов, как пока_

зывают различные опросы, подавляющее большинство (80–90%) «рядовых»

российских компаний имели весьма смутное представление о преимущест_

вах и принципах (стандартах) эффективного корпоративного управления. К

середине десятилетия уровень информированности заметно повысился, од_

нако готовность к новациям остается почти неизменной. При этом уровень

информированности крупных и крупнейших компаний изначально был суще_

ственно более высоким. Так, уже в 2002 г., по данным РИД, более 1/3 из 200

крупных компаний заявляли о своем достаточно подробном знакомстве с Ко_

дексом корпоративного поведения. Тем не менее значительный разрыв в

уровне готовности к фактическим новациям имеется и в самой группе наибо_

лее информированных крупнейших компаний, которые с долей условности

могут быть отнесены к «малой группе» компаний с продвинутой практикой

корпоративного управления.

Как показывают ежегодные (2002–2005 гг.) исследования уровня ин_

формационной прозрачности крупнейших российских компаний, которые

проводит агентство Standard&Poor’s, среди лидеров со всей очевидностью

доминируют компании, которые, во_первых, создавались «с нуля» (вне прива_

тизации) и, во_вторых, относятся к узкой группе компаний, публично привле_

кающих средства на международном финансовом рынке и, как правило,

имеющих листинг в США. Вывод о наиболее непрозрачных аспектах деятель_

ности компаний совпадает с данными других опросов и рейтингов: структура

собственности, вознаграждение менеджмента и отношения с инвесторами.

По всей видимости, существует и определенная взаимосвязь между достиг_

нутыми уровнями концентрации акционерного капитала и прозрачности в от_

ношении структуры собственности компании.

В 2005 г. средний индекс прозрачности 54 крупнейших российских ком_

паний составил 50% против 46% в 2004 г. и 40% в 2003 г. В 2002 г. среди 42

крупнейших российских компаний 2 компании, являющиеся лидерами, рас_

крывали свыше 70% необходимой информации (это примерно соответствует

уровню раскрытия информации многих западноевропейских фирм – напри_

мер, средний индекс Standard&Poor’s для британских компаний составлял в

2003 г. 71%), а компании, занимающие 3 последних места, – около 10%.

Средний уровень соответствовал показателям компаний стран Латинской

Америки. В 2005 г. 6 компаний_лидеров раскрывали около 75% информации,

а компании, занимающие 6 последних мест, – в среднем около 17%. Хотя оп_

ределенный прогресс среди «голубых фишек» имеет место, данный рейтинг

не дает представления об общей картине, типичной для российских предпри_

ятий. Во_первых, в него входят только те компании с ликвидными акциями,

которые «формируют» порядка 90% капитализации фондового рынка России.

Во_вторых, условность данного рейтинга связана как с его «инвестиционной»

ориентацией (т.е. расчетом на конкретный сегмент потребителя – западных

институциональных инвесторов), так и с объективными ограничениями, свой_

ственными для любого рейтинга такого рода65.

В_третьих, указанный прогресс сам по себе носит весьма формальный

характер (создание формального имиджа, часто далекого от реальной пози_

тивной практики). Позитивные изменения пока связаны прежде всего с коли_

чественным аспектом проблемы – расширением объемов раскрываемой ин_

формации, числом независимых директоров и комитетов в совете

директоров и т.п. (в частности, под давлением новых требований и рекомен_

даций ФСФР к листингу 2004 г.), тогда как качественные аспекты (минимиза_

ция рисков нарушения прав миноритариев, оптимизация органов управле_

ния, дивидендная политика, внутренний контроль, бенефициарные

собственники и др.) затронуты слабо. В определенной степени это связано с

большей ориентацией российских компаний на поиск заемного капитала, чем

на недолговое акционерное финансирование. Соответственно, требования

кредиторов (прежде всего прозрачная консолидированная отчетность) явля_

ются приоритетными по отношению к проблемам миноритарных акционе_

ров66. Отдельной проблемой является оптимизация качественных сторон кор_

поративного управления в компаниях с государственным участием.

В этой связи важно отметить, что согласно современным теоретиче_

ским подходам степень рыночного развития определяется в том числе и

тем, какую часть информации рынок может получить с помощью децентра_

лизованных механизмов67. Чем более развит рынок, тем шире круг инфор_

мации, которую сообщает о себе фирма в регулярном режиме, и тем надеж_

нее эта информация.

Хотя российское корпоративное законодательство – при наличии целого

ряда серьезных пробелов – можно оценивать как вполне развитое, одних

только правовых новаций отнюдь не достаточно для повышения уровня кор_

поративного управления. Не меньшее значение имеют внутрикорпоративные

инициативы и корпоративная культура. Если достижения в области корпора_

65 Например, ежегодный рейтинг 20 публичных нефтегазовых компаний мира по корпоратив_

ному управлению (Energy Intelligence, США) строится на основе следующих критериев: число

директоров, разделение функций главы компании и председателя совета директоров, неза_

висимые директора, доля собственности директоров в капитале компании, независимый ау_

дит, комитеты по выдвижению в совет директоров и определению вознаграждения, частота

переизбрания директоров. При этом, как объективно отмечают авторы исследования, "можно

замечательно соответствовать стандартам корпоративного управления, но не следовать им,

точно так же, как можно превосходно управлять компанией, при этом не удовлетворяя шести

критериям". Так, например, Enron по методологии Energy Intelligence набрал бы в 2001 г.

81,8% и вышел бы на 1_е место (Ведомости, 16 января 2004 г.).

66 См.: Башун В., Горбовцов С. В ожидании спроса // Эксперт. 2005. № 12. С.52, а также проект

«Национальный рейтинг корпоративного управления» консорциума «РИД_Эксперт РА»

(www.rid.ru, www.raexpert.ru).

67 Acemoglu D., Zilibotti F. Information Accumulation in Development // Journal of Economic Growth.

1999. Vol. 4. Issue 1. March. pp. 5ff.

тивной культуры есть продукт длительного исторического развития, то для

конкретных инициатив на уровне компании должны сложиться объективные

условия. В России же основная причина неприятия новаций заключается

именно в объективных особенностях национальной российской модели, в вы_

сокой степени актуальных и в наступившем тысячелетии: относительно высо_

ком уровне концентрации собственности, фактической «закрытости» основ_

ной массы компаний (формально являющихся ОАО), организации бизнеса в

форме группы компаний, слиянии функций менеджмента и собственника, са_

мофинансировании, «карманных» советах директоров, отсутствии или неэф_

фективности внешних механизмов и ряде других.

Наконец, существует явная зависимость прогресса в области корпора_

тивного управления от общего состояния дел в сфере защиты прав собст_

венности, или, более узко, от сигналов, исходящих от государственной вла_

сти. «Дело “ЮКОСа”» 2003–2005 гг. стало важнейшим фактором

«замораживания» как дальнейшего прогресса в сфере повышения прозрач_

ности крупных российских компаний, так и прогресса в сфере корпоратив_

ного управления в целом.

В итоге можно выделить три весьма условных этапа становления «рос_

сийских стандартов» корпоративного управления: «дикий» период 1990_х го_

дов, явный (по крайней мере формальный) прогресс в начале 2000_х годов,

определенное «замораживание» дальнейших корпоративных инициатив в се_

редине нового десятилетия. Последний процесс наиболее очевиден, если

рассматривать крупнейшие компании. Политические факторы в первую оче_

редь повлияли на развитие качественных новаций (прозрачность структуры

собственности, бенефициарные владельцы, финансовая открытость и др.).

Вместе с тем следует указать и на ряд объективных моментов: завершение

создания адекватной (в свете представлений каждой конкретной компании)

инфраструктуры, обеспечивающей корпоративный имидж (кодексы, внутрен_

ние регламенты, квоты для независимых директоров, комитеты, корпоратив_

ные секретари и т.д.). Крупный частный бизнес весьма быстро адаптировался

к новым правилам середины нового десятилетия, что проявилось в том числе

в некотором росте внутрикорпоративных инициатив в 2005 г. (прежде всего в

связи с ростом числа IPO). Тем не менее дальнейшие новации инфраструк_

турного типа объективно могут носить лишь косметический характер, а уро_

вень дальнейшего развития качественных инициатив прямо обусловлен фи_

нансовыми потребностями и политическими факторами. Определенный

«инерционный» спрос на новации в настоящее время может быть предъявлен

прежде всего от относительно узкого круга компаний «второго эшелона», ко_

торые готовы к выходу на финансовый рынок.