Авторы: 147 А Б В Г Д Е З И Й К Л М Н О П Р С Т У Ф Х Ц Ч Ш Щ Э Ю Я

Книги:  180 А Б В Г Д Е З И Й К Л М Н О П Р С Т У Ф Х Ц Ч Ш Щ Э Ю Я


загрузка...

ЧАСТЬ 4 Финансовые результаты деятельности компании и ее стоимость

Как уже было показано, не существует точной оценки стоимости

компании, а соответственно, и какой-либо точной оценки

стоимости акций компании, с которой бы согласились все

участники рынка акций Каждый игрок, способный рассчигагь

стоимость компании, в итоге получает результат, который лишь

в большей или меньшей степени оказывается сопоставимым

с результатами других участников рынка Это связано с субъективностью

оценки участниками рынка отдельных показателей

используемых при определении стоимости компании Более

справедливо, на наш взгляд, определение интервала, в границах

которого будут сосредоточены мнения о стоимости различных

оценщиков Его границы будут характеризовать пессимистический

и оптимистический варианты развития компании, а соответственно,

пессимистический и оптимистический варианты

оценки стоимости компании Процесс инвестирования в акции

в этом случае следует осуществлять не с учетом единственного

мнения о стоимости акций, а с учетом набора различных мнений

по этому вопросу В целом введение понятия коридора справедливой

стоимости приводит к тому, что исчезает хотя и субъективная,

но все же жесткость при прогнозировании практически всех

показателей деятельности компании

Ранее мы отмечали, что возможность определения граничных

значений справедливой стоимости появилась у нас за счет варьирования

темпов развития компании в постпрогиозный период

Но в принципе мы можем рассматривать различные варианты

изменения деятельности компании и в прогнозный период По

нашему мнению, разброс результатов оценки стоимости у участников

рынка возможен, в том числе и из-за различной трактовки

изменения отдельных показателей впротнозный период,

используемых при оценке стоимости Другими словами, хотя

предложенные нами коридоры справедливой стоимости и рассчитаны

лишь с учетом перспектив развития компании в пост-

прогнозный период, границы этих коридоров могут включать

результаты оценки, полученные с учетом различных прогнозов

на развитие компании в прогнозный период Например, при

расчете справедливой стоимости компании изменение прогноза

по объему капитальных вложений или чистой прибыли приведет

к изменению результата оценки стоимости Но тем не менее полученный

результат может оказаться в рамках коридора справедливой

стоимости

Таким образом, если ранее мы были вынуждены прогнозировать

конкретные значения таких показателей, как, например,

объем капитальных вложений или чистая прибыль, то при введении

коридора справедливой стоимости необходимость в конкретике

снижается — различные варианты оценки будут учитываться

в интервале справедливой стоимости Разумеется, эго верно

лишь для более или менее реалистичных прогнозов изменения

отдечьных показателей финансово-хозяйственной деятельности

компании

Возникает вопрос Если определение конкретных значений

различных параметров, используемых при оценке стоимости,

перестает быть безусловно важным для принятия решения об

инвестировании, то можно ли каким-либо образом попытаться

избежать сложного расчета стоимости методом ДДП с прогнозированием

каждого показателя, используемого при расчете'

Новый подход н инвестированию на рынке акций

И возможна ли более простая модель оценки стоимости, которая

все же позволяла бы применять ее в инвестировании'' Для ответа

на этот вопрос рассмотрим сначала показатели финансово-хо-

зяйсгвенной деятельности компании, которые используются при

расчете денежного потока

Выручка и составляющие

денежного потока

Эффективность деятельности предприятия определяется его

способностью аккумулировать положительные денежные потоки

Другими словами, приток денежных средств на предприятии превышает

их отюк Так как денежные потоки оказывают влияние на

формирование стоимости компании, можно говорить о том, что положительные

денежные потоки способствуют увеличению ее стоимости

Поэтому большое значение имеет исследование вопросов,

связанных с определением того, насколько эффективны предприятия

российской промышленности, от чего зависит их стоимость,

каковы пути ее повышения и т д

Для ответов на эти вопросы следует напомнить, что метод

ДД П — наиболее широко используемый метод определения стоимости

компании в настоящее время Как уже отмечалось, при

расчете стоимости этим методом используют следующие показатели

финансово-хозяйственной деятельности

• чистая прибыль,

• амортизация,

• капитальные вложения,

• изменение суммы долга (разница суммарного долга на начало

и конец отчетного года),

• изменение оборотных средств (разница оборотных средств

на начало и конец отчетного года)

Эти показатели участвуют в формировании денежных потоков,

определяя стоимость компании

Обычно денежный поток рассчитывается следующим образом

ДП = Притоки денежных средств - Оттоки денежных средств = Чистая при

быль + Амортизация + Изменение суммы долга - Капитальные вложения - Из

менение оборотных средств

Говоря другими словами, результирующий денежный поток

представляет собой разность двух составляющих

• Притоки денежных средств, которые формируются за счет

чистой прибыли, амортизации и изменения суммы долга

Притоки ДС = Чистая прибыль + Амортизация + Изменение суммы долга

• Оттоки денежных Средств, идущие на капитальные вложения

(инвестиции в основные средства) и пополнение оборотных

средств

Опоки ДС = Капитальные вложения + Изменение оборотных средств

Необходимо отметить, что каждое предприятие имеет собственные

показатели финансово-хозяйственной деятельности

темпы роста, рентабельность деятельности и т д Поэтому при

расчете стоимости предприятия и его денежного потока необходимо

учитывать некоторые специфические особенности Попытаемся

исследовать, каким образом формируются отдельные

составляющие денежного потока

Чистая прибыль

Чистую прибьыь компании можно рассматривать как некоторую

часть выручки, которая остается у предприятия после того,

какдру1'ая часть идет на покрытие себестоимости, уплату налогов

ит д Обычночистаяприбьшьвкладываегсявразвитиепредприятия При этом логично, что отдельные промышленные компании

стараются достичь определенного уровня рентабельности, которая

обычно определяется следующим образом

р = чп в

где ЧП = Выручка - Себестоимость - Прочие расходы

В разных отраслях промышленности уровень рентабельности

может различаться, так как зависит от многих факторов (спрос

потребителей, уровень себестоимости и т д) Резко изменить

уровень рентабельности трудно, особенно в условиях сложившегося

рынка Рост рентабельности требует от предприятий в большинстве

случаев существенных изменений на всех уровнях

производственном, финансовом, управленческом, сбытовом,

маркетинговом и т д Снижение рентабельности может привести

к нарушению сложившихся связей на тех же уровнях Поэтому,

как правило, на предприятиях (особенно крупных) изменение

уровня рентабельности происходит не резко, а постепенно и не

оченьзначительно (табл 4 1)

Таблица 41

Показатель рентабельности ряда компаний (Ч;

Компания

•Газпром»

«ЛУКОЙЛ»

"Сургутнефтегаз»

•Северсталь»

нлмк

ммк

«Норильский никель»

Среднее по компаниям

2003 г.

20

13

24

23

30

23

27

23

2004 г

19

17

22

21

40

24

31

25

Новый подход к инвестированию на рынке акций

При планировании своей деятельности предприятия закладывают

в бизнес-уровень показатели, которых они собираются

достичь Чем крупнее предприятие, тем сложнее его деятельность

И для того чтобы существенно изменить уровень индикаторов,

компании необходимы значительные усилия Например,

нельзя резко увеличить объемы производства при высокой

степени загрузки мощностей Нельзя существенно повысить

выручку за счет улучшения качества продукции, если эта продукция

выпускается на устаревшем оборудовании Для решения

этих вопросов нужно дополнительное или новое оборудование,

его необходимо приобрести, установить и т д Для того

чтобы приобрести оборудование, надо изыскать соответствующие

финансовые ресурсы, причем таким образом, чтобы это

не отразилось на уже достигнутых результатах деятельности

Стало быть, при планировании деятельности любой компании

необходимо учитывать определенные ограничения В отдельных

случаях предприятия стремятся зафиксировать рентабельность

на определенном уровне, при этом чистая прибыль

оказывается зависимой от выручки, а ее изменение происходит

вместе с выручкой под влиянием лишь внешних факторов, таких

как повышение (понижение) тарифов услуг естественных

монополий, рост (падение) цен на сырье и т д На практике

этого не всегда удается достичь Особенно это нехарактерно

для предприятий, которые условно можно отнести ко второму

и третьему эшелону российской промышленности (небольшие

предприятия с малым объемом выручки), где даже незначительное

изменение спроса на выпускаемую продукцию

при имеющихся недозагруженных мощностях может привести

к существенному изменению финансовых результатов Но

в целом по промышленности с учетом результатов деятельности

крупнейших российских компаний эта зависимость между

объемом выручки и объемом чистой прибьши прослеживается В таблице 4 8 (по промышленности в целом) видно, что за

последние девять лет уровень ретабельности, равный 6-7 %,

встречается пять раз, причем последние три года это значение

постоянно, что свидетельствует о справедливости наших предположений

Ниже мы рассмотрим, как отклонение показагеля

чистой прибыли компенсируется за счет других притоков денежных

средств, когда будем рассматривать непосредственно

зависимость притоков от выручки